Analyser une offre d'investissement avant de répondre

Pour analyser une offre d'investissement avant de répondre, donnez-vous une demi-heure et faites d'abord les calculs : vos parts après la clôture, après le tour suivant, et votre gain à trois prix de sortie. Comparez le résultat à votre limite écrite. Ensuite seulement, forgez-vous une opinion.

Analyser une offre d'investissement avant de répondre : la demi-heure qui décide

Le mail arrive. Quelqu'un veut investir dans votre entreprise.

Votre ventre réagit. Flatterie, soulagement, méfiance, au choix. Vous voulez répondre dans l'heure.

Ne le faites pas.

La règle est simple et presque personne ne la suit : aucune réaction à une term sheet, positive ou négative, avant que les chiffres soient faits. Pas « ça a l'air super ». Pas « c'est scandaleux ». Rien.

L'enthousiasme et la méfiance sont aussi peu fiables l'un que l'autre. Ce sont des sentiments, et les sentiments ne coûtent rien. Une offre correcte peut sonner agressive parce qu'un terme a un nom effrayant et, dans vos chiffres, ne pèse rien. Une offre sympathique peut cacher la clause qui décide de tout. Vous ne savez pas laquelle vous tenez d'après ce que vous ressentez.

Analysez l'offre d'abord, une demi-heure d'arithmétique. L'opinion ensuite. À chaque fois.

Avant d'ouvrir quoi que ce soit : votre limite sur papier

Le modèle a besoin de quelque chose à quoi se comparer. Sans cela, vous obtenez un tas de chiffres et aucun verdict.

Ce quelque chose est votre limite, et elle doit exister avant l'offre. Écrivez trois choses :

• Le minimum de parts que vous comptez détenir après ce tour.
• La structure de préférence que vous ne dépasserez pas.
• Les conditions de contrôle que vous ne céderez pas.

Signez, datez, et remettez-la à quelqu'un qui vous la relira. Ça paraît théâtral. Ça ne l'est pas. Après des semaines de processus, l'envie d'en finir devient un participant actif de la décision. La version écrite a été fixée par un vous reposé qui n'appréciait encore personne dans la salle. C'est votre seule défense fiable.

Pas de limite écrite ? Arrêtez-vous ici et écrivez-la. Puis revenez. L'offre attendra. Si elle n'attend pas un jour, cela aussi vous apprend quelque chose.

Guide gratuit · 25 pagesConnaissez le coût avant de signer.Ce que lever des fonds vous coûte vraiment, calculé sérieusement avant de signer, pas dix-huit mois après.Recevoir le guide gratuit →

Les cinq étapes, dans l'ordre

Voici toute la routine pour analyser une offre d'investissement dans un tableau. Déroulez-la de haut en bas et ne sautez pas celles que vous trouvez ennuyeuses.

Prenons-les une à une.

Étapes une et deux : soigner les données

Des données bancales donnent une sortie bancale mais assurée. C'est là que ça déraille.

Commencez par la valorisation. Quand quelqu'un dit « on lève à dix », demandez tout de suite laquelle. Le pre-money est la valeur convenue avant l'investissement. Le post-money est cette valeur plus l'investissement. La part de l'investisseur se calcule sur le post-money. Ce sont deux lectures de la même phrase, et la différence entre elles est exactement la taille du tour.

Ensuite, le pool. Quelle taille, et est-il créé avant l'arrivée de l'argent ou après ? Avant, vous le payez seul. Après, tout le monde le partage, nouvel investisseur compris. Si l'offre place le pool du mauvais côté, c'est un nombre précis de points que vous voyez à l'écran. C'est aussi l'un des rares endroits où une contre-proposition bien argumentée marche couramment, parce que vous défendez un plan d'embauche, pas une croyance. Plus de détails dans ce qu'est un pool d'options et pourquoi il compte.

Puis la pile. Si vous avez pris de l'argent en convertibles, comme des SAFE ou des obligations, vous avez vendu des parts à un prix pas encore fixé, qui n'apparaît dans votre table qu'à la conversion. Convertissez tous les instruments ensemble, à leur plafond ou décote, pas un par un de tête et pas au prix du tour. Plusieurs instruments dont les plafonds sont bien sous votre nouvelle valorisation peuvent former un bloc plus gros que le tour lui-même.

La surprise de la semaine suivante vient exactement de cette étape. Faites-la avant d'accepter un prix, pas après.

Étape trois : vos parts, deux fois

Un seul calcul couvre l'essentiel. La part de l'investisseur est son argent divisé par la valorisation post-money. Tous les autres sont multipliés par un moins cette fraction.

Relisez, car c'est ce qu'on rate. Vous ne perdez pas un nombre fixe de points. Vous gardez la même proportion d'une part plus petite. Une fois que c'est instinctif, vous pouvez vérifier n'importe quelle offre de tête, et c'est le but. Le modèle donne la précision. L'instinct vous sauve dans la salle.

Puis refaites-le une seconde fois. Modélisez le tour d'après.

Un tour qui semble sensé seul peut être une marche d'une trajectoire que vous n'auriez jamais acceptée si vous l'aviez vue dessinée. La dilution est une séquence. Les tours d'apparence raisonnable se composent. Si vous ne modélisez jamais que celui qui est devant vous, vous optimisez un coup à la fois dans une partie notée à la fin. Pour l'arithmétique complète, voyez comment calculer vos parts après une levée de fonds.

Évaluation gratuiteÀ quel point êtes-vous piégé ?Faites l'Indice d'Asphyxie Corporate, l'évaluation gratuite pour savoir si vous êtes prêt à devenir solopreneur.Faire l'évaluation →

Étape quatre : la cascade, et pourquoi on commence par la mauvaise sortie

Votre pourcentage n'est pas votre gain. Lors d'une vente, le produit est versé selon la pile de préférences avant que les actionnaires ordinaires reçoivent quoi que ce soit.

Saisissez donc chaque catégorie d'actions avec ses conditions, puis versez le prix de vente dans la file. Faites-le trois fois.

• Un prix décevant. C'est celui qui vous apprend quelque chose. C'est celui que personne ne modélise.
• Un prix plausible. Là où vous pensez honnêtement atterrir.
• Un bon prix. Presque toute term sheet y paraît correcte, c'est donc lui qui vous en dit le moins.

Regardez d'abord la ligne décevante. Si la ligne ordinaire y est mince, vous avez trouvé la clause qui compte. Ce peut être la participation, un multiple au-dessus du niveau ordinaire, ou l'empilement de plusieurs tours. Vous négociez alors quelque chose de réel, pas une impression.

Étape cinq : le test qui vous empêche de vous mentir

Vous avez des chiffres. Posez maintenant trois questions ensemble, car chacune seule ne veut rien dire.

1. Que détiens-je ?
2. Que cela vaut-il ?
3. À quelle sortie ?

Une grosse part d'une entreprise sous-financée qui ne peut pas atteindre son prochain jalon vaut moins qu'une part plus petite d'une entreprise qui le peut. Ajoutez donc la question que la plupart sautent : ce tour achète-t-il assez de runway pour atteindre le jalon qui rend le tour suivant simple ?

Si vous finissez bien doté en parts mais court du jalon, l'offre n'était pas généreuse. Elle a repoussé le problème à un jour où vous aurez moins de levier qu'aujourd'hui.

Enfin, lisez les termes qui décident des résultats : la préférence de liquidation, l'anti-dilution, les droits pro rata, et les droits de conseil et de veto. Puis contrôlez-vous sur trois points. Avez-vous comparé cela à au moins une alternative, ou nommé pourquoi il n'y en a pas ? Quelqu'un qui l'a déjà fait l'a-t-il lu et vous a-t-il dit sur quoi il pousserait ? Avez-vous dormi dessus ?

Ce dernier point n'est pas une blague. C'est un contrôle.

Guide gratuit · 25 pagesConnaissez le coût avant de signer.Ce que lever des fonds vous coûte vraiment, calculé sérieusement avant de signer, pas dix-huit mois après.Recevoir le guide gratuit →

Analyser une offre d'investissement pour que dire non reste peu coûteux

Voici le bénéfice. Celui qui peut passer l'offre au crible pendant la conversation et dire « cette structure me met sous la ligne que j'ai fixée, voici ce qui marcherait » négocie. Celui qui emporte la feuille, puis revient attaché à conclure, subit.

Le levier dans une levée vient des alternatives et de la clarté. Vous ne maîtrisez peut-être pas vos alternatives. Vous maîtrisez entièrement votre clarté.

Et soyez honnête sur la limite. Un modèle est de l'arithmétique appliquée à des paris. Vous ne connaissez pas votre prochaine valorisation, votre prix de sortie ni l'arrivée éventuelle d'un down round. Servez-vous-en donc pour comparer : cette offre contre celle-là, maintenant contre plus tard, lever contre ne pas lever. Les réponses relatives sont fiables. Les prédictions sont du théâtre.

Si vous cherchez encore à savoir si cet argent convient à une entreprise d'une seule personne, commencez par faut-il qu'un solopreneur lève des fonds. Si la clause qui vous inquiétait était l'ordre de paiement, ce qu'est une préférence de liquidation l'explique.

Évaluation gratuiteÀ quel point êtes-vous piégé ?Faites l'Indice d'Asphyxie Corporate, l'évaluation gratuite pour savoir si vous êtes prêt à devenir solopreneur.Faire l'évaluation →

Questions fréquentes

Combien de temps prendre pour répondre à une offre ?

Assez pour faire les calculs, soit environ une demi-heure d'arithmétique, plus le temps de dormir dessus et de faire lire les termes par quelqu'un d'expérimenté. Une vraie offre survit à un court délai posé.

Faut-il des compétences en modélisation financière ?

Non. Pour analyser une offre d'investissement, il faut une poignée de calculs : les parts après la clôture, le pool, les instruments convertis et la cascade de sortie. La discipline de les faire avant de former une opinion compte bien plus que toute compétence de tableur.

Quel prix de sortie compte le plus quand je modélise ?

Le décevant. Une bonne sortie rend presque toute term sheet correcte. Le résultat médiocre est l'endroit où les clauses de préférence décident qui est payé, et c'est aussi le plus probable.

Et si l'offre est correcte et que je la modélise quand même ?

Alors vous perdez une demi-heure pour analyser une offre d'investissement et vous gagnez de la certitude. Cela vous protège aussi de l'erreur inverse : traiter une offre correcte de prédatrice parce qu'un terme sonne agressif alors qu'il est sans importance dans vos chiffres.

La méthode complète, avec les checklists, est dans Le Playbook de la dilution du capital, un playbook gratuit de 25 pages.